棉花·基本面进一步转好，节后上涨可期

  值得注意的是17/18年度美国国内产大于需386万吨（同比+27.8%），但根据USDA1月月报，出口预估322万吨（同比减少3万吨）。截至1月11日当周，美国2017/18年度棉花净出口销售量累计达到268万吨，完成USDA出口预测（12月）的83%，装运量累计达到91万吨，完成USDA出口预测（1月）的28%，若后期装运良好，显然USDA调增出口的可能性较大。美棉种植面积、产量增幅—18/19年种植面积增加概率较大。

  提供给美国棉花生产者的各种支持，包括农作物保险、STAX（累计收入保险计划）、LDP、MLG和轧花成本分担计划（ Cotton Ginning Cost-Share program ）。

  农作物保险保护棉花生产，补贴生产者抵抗因自然灾害造成的粮食产量损失，导致作物产量下降的原因，包括天气、害虫和火灾，生产者的疏忽除外，保险主要是通过私人保险公司向农民出售。

  STAX是一种区域收入保险，当县棉花实际平均收入跌至县预期收入的90%以下时，STAX才会启动赔付，赔付上限是全县实际平均收入20%。STAX赔付与ICE期价相联系，其棉花预测价格为预测价格发现期间该年12月交割的棉花期货合约的日平均结算价格；棉花收获价格是该年度的收获价格发现期间该年12月交割的棉花期货合约的日平均结算价格；即棉花预测价格与收获价格使用的是该年12月交割的棉花期货合约在不同时期的日平均结算价格作为设置的依据。该保险自15/16年度启动，据ICAC，在2016/17年度，STAX的补贴估计为7400万美元，约103.6万公顷，占全美棉花种植面积的27%。

  由于不同州的棉花播种与收获期存在一定的差异，不同州之间的预测价格发现期与收获价格发现期也存在一定的差异。预测价格发现期间为上年的12月15日到当年的1月14日或当年的1月15日到2月14日或当年2月1日至2月28日；收获价格发现期间为当年的9月1日到9月30日或10月1日至10月31日或当年11月1日到当年11月30日。

  我们知道保险价格取样对于棉农的种植心理有较大影响, 在结合棉花的种植季节的基础上,显然前一年12月 - 当年**季度的价格对后期种植有较大影响。单产方面，美国单产也处于历史较好水平，预计18/19年单产继续提高的可能性不大。

  种植面积方面，自2015/16年度实行STAX开始，ICE12月期价在预测价格发现期逐年提高的同时，美棉的种植面积保持增加趋势，目前ICE12期价走势向好，预计18/19美棉种植面积增加的概率较大。近17年美棉种植面积的*大值为558.6万公顷,17/18年度美棉种植面积在459.3万公顷，私营分析公司Informa预估美国2018年陆地棉种植面积为1320万英亩（约532万公顷），按照17/18单产预计18/19美棉产量的增幅在72万吨，若按近5年年均单产939计算18/19年美棉产量增幅在67万吨。

印度平衡表—短期大幅增加出口的可能性较少

  从印度国内机构CAB预测来看，印度17/18年库存消费比处于10%附近，处于历史较低位置，加上17/18年度印度棉花种植面积和单产都达到了历史较高位置，预计18/19印度供需将偏紧，短期大幅增加出口的可能性较少。

 短期国内

 一、节前以区间震荡为主，上方压力15600左右

 1. 销售进度慢于历史同期、新疆产量超预期

  截至1月21日，新疆棉花公检量已达490万吨，本周日公检量增量在7000吨以上，有望突破500万吨。截至1月19日，全国销售率为39.5%，同比下降18.9个百分点，较过去四年均值减缓9.5个百分点，其中新疆销售39.0%。累计销售皮棉 211.1 万吨，同比减少 72.9 万吨，较过去四年均值减少 128.0 万吨，其中新疆销售178.7 万吨。

 2. 15600为套保压力位，压制期价涨幅

  仓单加有效预报量历史高位，期货价格在15600以上，兵团棉花在内地注册仓单比现货销售更有利。

 3. 节前下游纺织企业进入放假周期

  纺织企业开工率与利润密切相关，17/18利润与去年同期基本持平，预计节前开机率将继续下降。

 4. 节前下游纺织企业进入放假周期

  12月底全国棉花工业库存66.54万吨，其中新疆棉49.63万吨，与去年同期基本持平，基于18年春节比17年春节晚20天左右，目前纺企剩余的储备棉库存不多，大多开始使用新棉，近期纺企开始进入节前阶段性补库阶段。考虑到3月储备棉即将轮出，虽然目前市场看好远期价格，但未来不确定因素较多，只进行适当补库。

 短期国外

 一、美棉

  截至1月12日，3月未点价合同**值虽处于历史高位，但3月合约净头寸37189张，略高于去年同期4533张（去年同期净头寸32656张）。随着ICE03合约上未点价净合同量的逐渐减少，基金买盘逐渐向ICE05转移，5月、7月未点价卖出合同量处于历史高位。

  多因素助力美棉，预计短期美棉将继续保持坚挺，2月中下旬随着3月未点价合同压力的减少会有些暂时的回调，但幅度不会太大。

 二、印棉

  印度棉铃虫害引发产量担忧，截至2月18日，印度新棉累计上市量277万吨，完成产量预测的43%，日上市量在3万吨左右，近期印棉价格略有下降，相对美棉的价格优势强化，印度政府正在考虑对棉花征收进口关税，有利国内棉价。

 三、3月前后，多因素引发郑棉上涨

  1. 储备棉轮出细节炒作

  依往常市场经验，纺企更青睐储备棉以及期货仓单，市场心理预计3月国储轮出初期储备棉轮出底价在15300-15400左右，期待2018年轮出细则的出台，是否限制贸易商参与拍卖（市场预期轮出政策会发生变化），随着近期国际棉价的上涨，储备轮出底价监测在15200一线。

 2. 轮储初期（3-5月）内外价差总体总体呈现先扩大后缩小趋势

  根据USDA数据，基本上全球除中国外供需宽松，国内棉价一般大于国外棉价。国内新棉一般9月底开始上市，10-12月进入集中上市阶段，库存和销售阶段性压力大，此时外棉价差从高位回落；轮出底价国外价格因素占比50%，在轮出初期（3月-5月）内外棉价差总体呈现先扩大后缩小趋势，到了来年5月至来年9月，随着库存的逐渐消耗，刚性供需缺口的存在使得棉花市场存在阶段性短缺，棉价开始走高，内外棉价差从全年低点开始扩大，近两年由于国储轮出延期，在一定程度上保证了新棉上市前“青黄不接”时间棉花的供应，5-9月内外棉价差扩大的幅度有限。

  随着国内国储地不断去库存，内外棉市的联动性加强，我们预计内外棉价差的重心将进一步下移，目前3128-CotA（1%关税）在1020一线，内外价差在3月-5月继续缩小的趋势仍存在，缩小的空间在200-300左右。

 3. 种植面积意向与天气扰动

  3月前后，市场将面临新年度棉花种植面积的炒作。17/18全球产需基本平衡，根据1月月报，17/18年度全球棉花产大于需4万吨。

  美国国家棉花总会（NCC）日前已面向美国所有棉农下发2018年植棉意向调查问卷，截止日期为2018年1月17日。调查结果将在2018年2月10日的NCC年会（2月9日-11日）上发布。

  18/19供给方面，根据我们的测算，以Informa公司美棉种植面积预估和美棉近5年年均单产计算，美棉产量增幅在67万吨左右；印度产量增加的可能性不大；中国产量增幅空间不大于50万吨。全球三大主产国的产量增幅空间在100万吨左右。

  18/19需求方面，保守估计，以近5年全球消费增速平均2.37%预计18/19年度，全球棉花消费量将达2693万吨，预计同比增加63万吨，而近10年，全球棉花产量超过2693万吨的年度仅11/12年度的2779万吨和12/13年度的2698万吨。

  前期市场已消化部分预期面积增加的利空消息，若后期种植面积种植面积数据不及预期，加上天气扰动棉价易涨难跌。

 总结

  节前：受内地纺企节前阶段性补库，近期新棉销售较前期略有好转，销区棉花现货价格上涨。整体来看，国内棉花现货压力大基本面未改，轧花厂面临3月还贷压力，叠加储备棉3月轮出，市场整体供给充裕，15550位仓单注册压力明显，下游成品库存保持增长趋势，短期国内棉价不具备大幅上涨的动力，预计节前郑棉区间震荡为主，05合约在15550以上可逢高做空。3月前后：市场将面临新年度棉花种植面积的炒作。

 1）国际：18年**季度是影响美棉种植意向的关键时期，18/19年度消费增长乐观，全球基本面驱动向上，若价格不足以支撑种植面积增长，那么18/19年度全球供需面将进一步严峻；5、7月未点价卖出合同量历史高位继续助力基金多头，2月中下旬随着3月未点价合同压力的减少会有些暂时的回调，但幅度不会太大。预计5月前美棉将继续保持坚挺。

 2）国内：节后随着下游开机恢复，需求转好，新棉销售、套保压力弱化。国储去库存地继续进行，国内库存消费比大幅下降，基本面进一步转好，若17/18年度轮储顺利，18/19年度国储库容量将处于安全边际，利好棉价运行，预计3月前后或将确立棉花涨势，2月中下旬郑棉若出现跟随外棉回调而调整现象，或是09入场的有利时机，套利方面推荐5-9反套。风险点上需关注中国政策变化、18/19年度生产期间的天气。