九牧王:在寂静中等待春天

  报告导读
    13年上半年男装行业销售低迷,公司运营情况略好于行业水平。
    投资要点
    男装行业销售低迷,不少品牌门店数量开始负增长
    受制于终端消费乏力、电商对实体店铺、线下店租持续高涨的冲击,今年男装行业整体销售较差,不少男装品牌门店数量开始减少;早在13年秋冬订货会上,男装订货会金额普遍下滑10%以上。这反映加盟商开店信心有明显下滑。
    公司13年上半年门店数量减少约60家
    公司的门店调整与行业同步,上半年新开100家左右,但总店数量减少了60家左右。关店的主要原因有租金上涨太快、加盟商盈利水平下滑等因素。
    上半年直营店同店增长仍有2-3%
    公司对直营体系的管控力度强,13H1仍实现了2-3%的同店增长,相较于11年的16%、12年的7%有较大幅度的下滑。因为加盟体系往往无法抵挡市场的低迷,所以我们根据行业情况推断公司的加盟商面临较大的压力,关闭店铺也应是以加盟店为主。Q1季,公司实现营收4.7%,Q2季,4 月、5月受天气影响,销售较差,但6月销售则转好。整体我们判断公司还是能够实现收入的正增长。
    电商业务半年实现近5000万收入,公司在河南新建工厂保证自产比例
    电商业务于上半年实现收入近5000万,90%是九牧王品牌,格力派蒙还在探索阶段。公司在河南新建工厂,计划投资6亿,3年内建成,这是为了保证有50-60%的自产比例。自14年起开始分期摊销。
    盈利预测及估值
    我们一直看好公司的优秀治理结构,但男装行业复苏至少要等到14年上半年,因此当前公司基本面没有改善的明显动力。预计13年公司EPS为1.1元,增速为-5%(利润总额增速近10%),但因为13年估值已经到10倍,长期投资价值明显,维持“买入”评级。