[2010年郑商所有奖征文]
摘要：本文主要
要点：1、棉花1月合约与9月合约贴水情况
2、现货棉花能否持续维持高位运行以及下游行业能否转移消化成本
3、价差的套利分析
（一）历史棉花1月合约与9月合约升贴水走势
合约与合约之间的基差除了考虑合约换月流动性的问题，影响合约间价差*大的为经济环境和棉花需求的宏观环境因素。
图表：历年棉花1月合约与9月合约价差图
图表显示自2005年至今1月合约与9月合约价差呈现周期性走势中，升贴水出现的概率大致相同，从2005年2月1日到2010年6月22日统计共1289天，出现了贴水655天，升水634天，同值2天。出现贴水主要集中在9月合约为主力合约时间，而出现升水主要集中在1月合约为主力合约时间。2009年至今因国内棉花减产和全球经济回暖，该趋势表现的不是非常明显，大致在2009年9月份左右1月合约较9月合约才出现升水，升水持续时间非常短。贴水从去年10月份一直持续到现在，持续时间为2005年至今*长。
自2005年至今1月合约与9月合约*大贴水为1730元，当时为3月初，新的1月合约刚挂牌不久，流动性较差，而9月合约已经转为主力合约，流动性溢价较大。进入今年5月份1月合约与9月贴水持续扩大，*高达到了1655元，截止6月22日收盘，贴水维持在1465元，处于历史的次高位。随着时间的推移，主力进一步向CF101转移，超过一千元的贴水将难以维持，考虑到目前CF009持仓量大概在10万手左右流动性较好，卖出CF1009买入CF1101跨期套利是要求资金安全性较高的不错选择。
（二）经济不明朗，棉价高位运行难持续
（1）欧洲债务危机隐忧未退，全球复苏不明朗
欧洲经济政策研究中心(CEPR)和意大利央行共同编撰活动指标显示，欧元区5月EuroCoin指标连续第二个月呈现下滑，该指标被用于测算欧元区经济季率增幅，暗示经济增速将放缓。欧洲增长前景面临较大不确定性，虽然德国、法国、英国等较强经济体仍有望维持复苏形态，但受主权债务危机蔓延至银行业，以及政府积*削减赤字的努力，增速料较为疲软，部分南欧国家仍不能排除出现违约风险。欧洲各国尽力削减公共开支，将债务再平衡，这种财政政策的从紧将产生收缩，而这种通缩效应也将外溢，这对刚刚脱离衰退并正在微弱复苏的欧元区经济来说无疑是当头一棒，未来经济前景也变得更为暗淡，缺乏新的经济增长点。全球其他国家经济形势也不好，**大经济美国失业率攀升，而第二经济体日本债务高台，政府希望通过压缩预算来减少赤字，全球经济不明朗。
（2）棉价高企，下游成本消化困难，消费不明朗
受全球性减产和需求恢复的影响，棉花价格从2009年2月份一路上涨，进入到今年6月份棉花现货价格达到了18000元/吨，处于历史*高位。受棉花上涨的影响，棉纱的价格也一路上涨，今年五月份32支纯棉花价格达到了25000元/吨，同样处于历史的高位。棉纱的上涨进一步促使了棉花的价格上涨，但近两个月棉纱的上涨幅度明显出现了回落，也就是受棉纱价格暴涨的影响，棉纱下游产业受到了压制。而棉纱的价格无法上涨也将为未来传导到棉花价格上，不再支撑棉价继续上涨。
（图2.1 棉花及棉纱价格）
我国的棉纱除过国内消费，其他用于出口，但国际环境不明朗，加上*新的人民币汇率跌破了6.8的价格，出口形势更为严峻。同时棉纱的下游行业服装属于劳动密集型的行情，行业人均工资处于各行业的地位，而国内近期的其他行业上调工资或会用心到服装行业，使得服装行业用工成本上升，加重了服装生产成本。而服装有很大的一部分是用于出口，原本服装出口行业就属于利润低薄的行业，成本上升必定会影响到其出口量，服装成本上升除了影响出口一定程度上也影响了国内的服装消费。往年由于冬季的到来，一般8-9月份属于服装生产的旺季，此时棉花需求量较大。棉花需求或因为价格高企压制部分消费，消费比没有预期高，同时受原油价格回调影响，化纤价格处于下降通道，化纤替代棉纱的部分存在增加的可能。
棉花价格持续上涨，经销商认为囤货有利可图，商业库存理应高于往年，市场的棉花供应环境或许并不如市场所预期的那样紧张。加上国家通过了新增80万吨的棉花进口配额也在一定程度上压制了近
