为何美元与大宗同涨同跌？未来将如何演变？

     值得玩味的是：近期美元指数强势上行，而以铜为首的主要基本金属也录得了较大涨幅，美元指数与大宗商品出现共同上涨的格局，这与近年来市场流行的美元指数与大宗商品价格反向运行的一贯认识背道而驰。

历史上美元指数与大宗商品曾多次出现同涨同跌的格局，为了分析本次美元与商品共同上涨的内在逻辑且推测未来可能的走势，我们对两者在历史上同涨同跌的阶段其进行了梳理，试图厘清背后的逻辑，从而对分析当下美元指数与大宗商品的同涨做出借鉴。

1. 152 0173 3840年-1975年石油危机

152 0173 3840年-1975年，美元指数与大宗商品出现了明显的同步上扬的态势。主要引导因素在于第四次中东战争的
的爆发。

当时OAPEC和OPEC国家为了报复美国对以色列的支持，决定每个月减低石油产量5%，并随后在沙特的带领下转变为全面的石油禁运。国际原油价格立即应声走高，沙特油价从1.8美元/桶上涨至10美元/桶，直接推动了大宗商品价格的整体上扬。

而另一方面，由于石油、金属等商品以美元计价，大宗商品价格的大涨使得很多国家对美元储备的需求增加，导致了对美元需求的增加，美元指数走强至110的高位水平。美元指数与大宗商品价格同时大幅上扬。

然而，在原油禁运结束之后，油价见顶回落，带动大宗商品下跌，对美元储备的需求减弱，另外强美元损害了美国的经济发展，也造成了美元指数的走弱，于是美元指数与大宗商品又出现同步下跌的格局。

2. 1979年-1981年伊斯兰革命

1979年-1981年，美元指数与大宗商品价格再次出现同涨同跌格局。主要因为1978年底“伊斯兰革命”在伊朗爆发，以及随后接踵而至“两伊战争”。

在这段时间内伊朗和伊拉克这两个石油输出大国因为战争的因素石油产量大幅下降，致使同期原油价格上涨160%，而基于与70年带石油危机期间相似的因素，美元指数在这段时期内同样出现明显上扬。

在战争结束之后，石油产量恢复正常，美元指数与油价又进入同步下跌的格局。

3. 1982年-1984年里根新政

1981年里根就任美国总统，在里根担任总统之前，美国经济陷入了困境：失业率与通货膨胀高企、经济增速缓慢，这是经济处于滞涨阶段的典型特征。

里根上任以后，大力推进“供给学派”的经济思路，主要政策有降低企业税负、激活中小企业创造力、增加就业岗位；采取相对偏紧的货币政策，严格控制货币供应量，应对高通胀；政府部门增加财政支出，发展基建与军事项目，以军工项目**美国的技术进步。里根的一些列经济政策出台后，美国经济在1982年出现显著回升，增速远远高于其他发达国家，其国内总需求的扩张拉动大宗商品需求，刺激大宗商品价格上涨。

同时，随着经济的回暖，美联储逐步进入加息周期，资金回流美国，推高美元指数，造就了该阶段美元指数与大宗商品价格的同步上扬。

4. 1985年-1986年美国经济回落

1985年开始美国经济开始下滑，带动全球经济回落，大宗商品整体需求逐渐转弱。另一方面，石油市场供过于求加剧，OPEC国家开始从过去的限产保价政策转变为对市场份额的积*争睹，于是一轮油价大战就此展开，油价从27美元/桶跌至14美元/桶，对大宗商品价格的下跌起到了推波助澜的作用。

而另一方面，由于美国经济走弱，而当时德国、日本经济表现尚可，美国国内资本回报率下降，美元资产不再受到青睐，资金流出美国，美元指数从前期160的历史性高位回落。

5. 1990年-1991年海湾战争爆发

1990年海湾战争爆发，以美国为首的多国部队参加，但是美国国内经济状况并不乐观，庞大的军费开支加上国内银行业危机，使得美国经济加速下滑，GDP增速由1989年的7.7%下滑至3.3%，投资者信心受到较大打击，资金流出美国，进入当时经济表现强劲的德国，美元指数走弱。

美国经济的走弱也降低了对于大宗商品的需求，另一方面，而海湾战争与美国经济的下滑打击了市场的风险偏好，大宗商品作为风险资产遭到抛售，价格一路下行。因此这一阶段出现了美元指数与大宗商品同时下跌的格局。

6. 2009年-2010年欧债危机叠加中国刺激

2009年四季度开始欧债危机不断发酵，市场避险情绪升温，作为避险资产的一种，资金进入美元推升美元指数，而另一方面，由于中国在2009年推出了4万亿的经济刺激政策，房地产、基建、制造业等领域的投资显著回升，拉动了对大宗商品的需求，导致大宗商品价格回升。

2美元、商品同涨同跌现象的逻辑共性

根据我们的梳理，从70年代至今美元指数与大宗商品在分别在6个阶段出现了较为明显的同涨同跌的走势。虽然这6个时间段看起来相对孤立，但我们仍然能从中寻找一些逻辑上的共性。

**种路径：在前半段，以石油输出国为首的资源输出国因为地缘政治等因素造成供给端收缩，引致资源价格大涨，容易拉动大宗商品价格的普涨，而美元作为大宗商品的结算货币和避险货币，其会受到资金的青睐，此时美元与商品出现同涨。

在后半段：地缘政治引发的供应端收缩结束以后，商品价格回落，美国受到输入性通胀和强美元的影响，其经济受到拖累，美元指数从高位走弱，从而形成美元指数与大宗商品同跌。

第二种路径：在前半段，美国作为全球经济的领头羊，其**从经济低谷中走出，债券收益率回升，进入加息周期，美元资产受到青睐，资金进入美国，导致美元指数走强，另一方面总需求回升，拉动工业品需求，导致大宗商品价格反弹，催生通胀预期，形成美元指数与大宗商品价格共同上涨的格局。

在后半段，由于美国经济的体量巨大，以GDP增速来表征的话，其周期性波动显著，不可能一直维持高增长，相对别国较高的利率和货币在中长期也会对其经济带来负面影响。

因此后续如果其他国家的经济跟随复苏，追捧美国资产的资金则可能流向其他国家寻找价值洼地，离开过于拥挤的美元和美国资产，导致资金流出美国，美元指数走弱，而其他国家经济的复苏对于大宗商品的需求继续形成支撑，大宗商品价格维持强势，从而使得美元指数与大宗商品价格回归负相关波动。

3判断：当下更接近于第二种路径

目前来看，当前美元指数与大宗商品价格同时上涨更加符合第二种路径，即更加接近1981年里根就任总统后的阶段。

目前美国同样面临新任总统的更替，而特朗普与里根确实有一些相似之处。比如两者都在70岁左右就任美国总统，当选美国总统之前都不是传统意义上的美国政治精英，两者都提倡增加财政支出、扩大基建投资、降低企业税负。

虽然特朗普尚未就任，其在竞选期间发布的施政纲领*后能否通过还不得而知，但目前市场很显然已经从希拉里的败选中迅速恢复过来，开始押注特朗普政策主张将会对经济带来更大的激励，包括其在竞选中提到的5500亿美元的基建计划，更大规模的经济刺激政策，废除多德弗兰克法案法案等等。

另外同样重要的一点在于中国，这个有色金属*大的需求体目前也处于一种“亢奋”状态之中，我们在之前的报告中写到中国目前已经进入新的一轮补库存周期，对大宗商品的需求处在一个相对乐观的正增长状态中，而充裕的流动性和。

因此，对于全球经济领头羊的乐观预期，以及全球第二大经济体的良好现状，两者形成了共振，成就了本轮美元指数与大宗商品的共同走强。

4目前处于押注预期阶段

特朗普的当选、美联储的加息，以及美国经济数据的回升，使当下美元指数与大宗商品的同涨看起来似乎是处于第二种路径的前半段。

不过，目前处在押注预期阶段，特朗普上任之后的情况有可能出现变数，尤其考虑到目前美国政府的负债率已经达到105%，远超里根时期，如果5500亿的基建项目落实，则美国的财政赤字有可能达到4%，这意味着政府部门进一步加杠杆的空间可能会受到制约。

另一方面，我们在上一篇报告中指出，中国本轮库存周期可能不会是一轮强周期，虽然9、10月份的宏观数据依然表现就良好，但其中有季节性的成份存在，其持续性还有带观察。所以目前这两个方面还都不能被立即验证。

不过市场总是喜欢交易无法证实或证伪的点，在靴子落地以前，可能我们还会看到美元指数和大宗商品价格的继续走强。